投資中最珍貴的四個字

面對充滿未知數的未來，我們最誠實的回答就是四個字：我不知道。然而，這恰恰是投資中最珍貴、也是金融行業中最被看不起的四個字。

2020年，美國標準普爾500指數全回報（含紅利）為18.3％，MSCI世界股票指數全回報為16.09％。

如果你問我是否預見到2020年會是如此一個牛市，我可以老實告訴你：完全沒有。

讓我們回想一下2020年經歷過的事情：新冠流行，封城，航空公司、酒店、電影等行業大裁員，央行降息、政府連續推出多輪救助政策。你說任何一個人能預測到2020年股市雙位數的增長？不管你信不信，反正我是不信。

面對充滿未知數的未來，我們最誠實的回答，其實就是這四個字：“我不知道。”然而，這四個字恰恰是投資中最珍貴的、也是金融行業中最被看不起的四個字。

回顧我過去十幾年的投資生涯，至少參加過幾百場大大小小的投資峰會和研討會。到目前為止，我幾乎沒有聽到過有哪位演講者在面對聽眾提問時，主動承認說：我不知道。

這些問題五花八門，比如：“目前股市的估值太高麼，會不會下跌？”“你認為科技行業存在泡沫嗎？”“病毒大流行對全球信貸流動有何影響？”“我應該買黃金嗎？”“現在可以入手比特幣麼？”“特斯拉的估值合理麼，該買入麼？”

事實上，不管是基金經理也好，分析師也好，經濟學家也好，他們絕無可能精通上面所有的問題。極少數人可能對其中某一個問題有比較深入的研究，僅此而已。即使有所研究，讓他們去預測接下來的短期價格變化，也是強人所難，其實和問算命先生沒多大區別。

這倒不是因為基金經理、分析師或者經濟學家們不夠聰明，而是我們生活的這個世界，實在是太複雜了，導致要準確預測未來簡直就是難上加難，幾乎不可能。然而在現實中，很少有人會主動承認自己沒有能力預測未來，或者老實的告訴別人我不知道。這背後有這麼幾個原因：

第一，市場對於預測有很大的需求，有很多人希望被告知：接下來哪個股票會大漲，哪個行業會成為下一個風口。假設你去參加一個投資峰會，有機會向台上的大咖問一個問題，你會問他什麼呢？難道不是抓住這個珍貴的機會，聽聽他對於未來充滿智慧的思考和洞見麼？

問題在於，這些飽含智慧的見解，是不是真的靈驗，就是另一回事了。

2017年5月，被譽為“債券之王”的雙線資本（Doubleline Capital）創始人傑夫•岡拉克（Jeff Gundluch），在美國Sohu投資峰會上拋出了極度看空標普500指數的觀點，並建議投資者做空標普500，做多新興市場股市。岡拉克談到：“以市銷率和市盈率來看，新興市場的估值僅為標普500指數的一半。”

在接下來的3年多時間裡，截止2020年12月底，標普500指數上漲了約68.7%，而MSCI新興市場指數上漲約40%，僅為標普500指數漲幅的60%左右。

當然，我可能對岡拉克過分苛刻了，因為當他說新興市場估值比標普500指數便宜時，並沒有說錯。這是一個很合理的觀察。問題在於該觀察和後面的建議沒有必然的因果聯繫。如果投資者跟隨他的建議去做空美股，買入新興市場股票，那他們將蒙受嚴重的投資損失。

第二，如果投資專業人士承認自己不知道，那他的價值何在？他還有什麼臉面去向客戶收費？我們不妨想像一下：一位高淨值客戶打算把幾百萬美元交給一位私人銀行家打理。這位客戶問銀行家：你怎麼看美股，接下來會跌麼？銀行家如果說“我不知道”的話，恐怕是要丟了這筆生意了。

第三，市場對於預測家是非常寬容的。即使你錯誤百出，也不一定會受到懲罰。但如果你偶爾對了一次，則可能被冠以大V的稱號到處宣傳。所以對於預測家來說，潛在的回報和損失是不對稱的：回報遠遠高於懲罰。這種不對稱性，鼓勵了更多人熱衷於預測活動。

事實上，從2012年開始，上文中提到的岡拉克就一直看空美股。與此同時，從2012年到2020年底，標普500指數累計上漲了250%以上。如果投資者從2012年開始就听從岡拉克的建議做空美股的話，很可能虧的底褲都不剩了。但這並沒有妨礙岡拉克年復一年成為媒體報導的熱點人物，並且年復一年的廣播他的看空觀點。

有一點是可以肯定的：市場遲早會發生像2000或者2008年那樣的大跌。到時候，岡拉克很可能就可以大言不慚的說，你看，我早告訴你了，市場會跌！英語裡有句老話叫做“一隻壞的鐘每天也會準兩次”。如果你不斷地做出大量預測，偶然間總可能會遇到一兩次對的時候。

這也是為什麼，岡拉克遠遠不是特殊的個例，而是一種更普遍的現象。

在一份研究報告（Cembalest, 2020）中，作者回顧並統計了一些被媒體廣為報導的“末日專家團”。末日專家團成員的共同特點，是他們對股市看衰，多次在公開場合預測股市的”世界末日“即將到來。專家團陣容非常豪華，包括“末日博士”魯比尼，諾獎經濟學家克魯格曼，基金經理卡爾•伊坎和喬治•索羅斯等。作者假設投資者聽從這些專家意見，賣出股票，買入債券，然後統計了由此造成的投資回報。得出的結論讓人沮喪：平均來說，投資者會蒙受30%到60%左右的投資損失。越早開始聽他們的話，蒙受的損失越大。

從上面這些分析中，我們可以得出哪些教訓？

第一，世界充滿複雜性。如果你覺得未來很容易預測，那麼多半是你跌入了過度自信的陷阱。

在2019年底的時候，美國10年期國債收益率為1.92％。這是當時專業人士的一些預測：

1）《華爾街日報》在2019年11月對一些經濟學家發起問卷調查，讓他們預測下一年的國債收益率。經濟學家們主要分成看多和看空兩大陣營。看多的預測收益率超過1%，看空的預測收益率超過3%。

2）路透社調查顯示，華爾街金融機構的固定收益分析師們預測，到2020年底，10年期美國國債的收益率將為1.9％。

3）東方匯理資產管理公司的固定收益團隊預測，十年期國債的交易價格將與2019年相似，約為1.46％至2.78％。

4）新加坡華僑銀行的經濟學家預測，到2020年第四季度，十年期國債收益率將達到1.7％左右。

那麼2020年12月底的10年期國債收益率為多少呢？答案是0.92％！也就是說，即使是那些預測範圍最低的專家，也完全錯了。在一年之前，幾乎沒有人預測到國債收益率會下降到1%以下。

第二、獨立思考無法外包。

對於我們廣大投資者來說，真正有價值的並不是專家做出的預測結論和投資建議，而是他們分析思考的邏輯。我們應該更關注他們列舉的數據，思考的過程和邏輯，而不是他們最後的結論。如果我們不經大腦思考，就盲信專家的建議去做出投資買賣決定，那就注定會吃虧。在金融投資中，獨立思考的過程無法外包。

第三、任何時候，都不要忘記多元分散。

多元分散的最重要價值之一，就是幫助你應對“萬一錯了”這樣一種可能性。很多時候，我們會覺得某一個投資策略看上去板上釘釘，肯定會賺錢。比如日本的10年期國債收益率長期處於比較低的位置。任何時候你都可能覺得已經低到不能再低了，接下來只會上升，不可能下降。但事實上日本國債的收益率在過去20年一直在2%以下，從2016年開始的零收益/負收益已經持續了4年多。那些基於自己深信不疑的理由去做空日本國債的投資者們，為自己的盲目自信和集中投資付出了代價。

看不清未來，不確定接下來會發生什麼，其實並不可怕，因為這才是生活的常態。我們需要警惕自己不要犯的錯誤，是以井底之蛙的心態去看世界，誤以為自己看清了方向，其實只不過是“無知者無畏”而已。我們應該承認自己認知的邊界，接受未來的不確定性，堅持以多元分散的原則來應對和擁抱這些不確定性，努力讓自己成為更聰明的投資者。(原文)